新的一年即将来临，对已经上市的国内电信企业而言，制定合理的股利政策成为企业决策的重要内容，也将作为董事会讨论的重中之重。为此，笔者将分析目前国内电信企业股利政策及其影响，并对其制定股利政策提出相关建议，希望对提升我国电信企业在资本市场的价值有所裨益。
国内电信企业股利政策实践
一般来说，上市公司常用的股利分配政策主要有剩余股利政策、固定或持续成长的股利政策、固定股利支付率政策、低正常股利加正常股利政策几种，不同的股利政策各有利弊，在企业发展的不同时期，可以根据需要采取适用的股利政策。
从国内电信运营商股利政策的实践来看，中国电信和中国联通采用固定股利支付政策，而中国移动则采用了持续增长的股利政策，中国网通去年刚刚上市，其股利政策的趋势尚不明显。我国四大运营商股利政策情况见表1。在国外电信运营商中，Verizon是典型的采取固定股利政策的企业，德国电信和Bellsouth也曾在一段时期内采用过固定股利政策，后改为持续增长的股利政策。
表1：我国四大运营商股利政策情况
总体来看，国内电信企业均能够从自身的经营状况和长期的发展战略出发，制定较为适宜的股利政策。之所以选择不同的股利政策，这与运营商的企业盈利能力、现金创造能力、资产流动性、投资机会与融资环境、相关法律要求以及资本竞争有直接关系。企业的股利支付是以自身财务状况为基础的，特别是现金股利尤为如此。因此，与产品市场的价格战相比，运营商在资本市场的竞争要理性得多。
国内电信企业股利政策建议
维持股利政策的相对稳定性
事实证明，企业在股利政策上的大起大落不利于股价的稳定，不利于企业在投资者中树立良好的市场形象，稳定的股利政策更能增加投资者对企业的信心。股利政策的变动要么提高了投资者对企业的预期(产生增加股利发放数额或提高股利支付率的期望)，增加企业的股利支付压力，要么使投资者对企业发展失去信心，影响公司股票价格。美国《1992年联邦储备公报》的资料表明：从1960年到1990年的31年间，尽管美国公司税后利润每年都在波动，但是其股利支付水平却是比较稳定并且总体呈现上升趋势。因此，除非特殊情况，企业应该尽可能维持股利政策的稳定性，不应随意降低股利发放额数。当然，持续地增加股利固然有利于企业树立良好的市场形象，但同时会提高投资者的预期、增加企业的付现压力，一旦财务状况出现困难，将被迫缩减股利，反而不利于维护企业形象。
增加股利派发的多样性
尽管国内电信企业均选择了派发股利，但在股利发放形式上仍然局限于单纯的现金股利，在股利发放时间上，大部分企业仍然限于全年股利的形式，在股利政策的制定方面稍显单一，缺乏灵活性，从丰富股利政策的角度出发，应增加股利派发的多样性。首先，在股利发放形式上，除了继续派发现金股利外，也可以考虑股票股利等多种形式的股利支付。与现金股利相比，股票股利相当于股票拆分，可以减轻企业的现金支付压力。对于股价高居不下、交易不甚活跃的企业，可以考虑股票股利的方式，或者直接进行股票拆细，以降低股票价格，活跃市场交易，提高股票的流通性。其次，在股利发放时间上，除了派发全年股利外，根据经营情况可以适当考虑派发中期股利。
综合考虑企业的投融资计划
股利发放是企业整体资金安排的一部分，与企业的投融资计划密不可分。在制定股利政策时，应以企业价值最大化为目标，综合考虑投融资计划，选择最适宜的股利支付政策。当然，任何企业都有一个生命周期，处于成长期的企业具有良好的投资机会，需要大量的资金投入，在制定股利政策时应以企业价值最大化为目标，综合考虑企业融资的需要，尽可能避免增加股利发放数额，将大量盈余用于投资，以免增加企业的融资成本，提高市场竞争能力。当企业进入成熟期后，投资机会相对较少，保留现金会造成资金的闲置，应尽可能支付较高的股利，借以吸引投资者的关注，改善企业在资本市场的形象。此外，股利政策还要考虑资本成本的影响。与发行新股相比，保留盈余无需花费筹资费用，是比较经济的筹资渠道。因此，从降低资本成本的角度考虑，如果企业有扩大资金的需要，应采取低股利政策。
3G业务成熟后应适度提高股利支付率
目前，国内3G牌照尚未发放，电信运营商正蓄势待发，积极进行各方面的准备。由于建设3G网络的资金需求量较大，因此3G牌照发放后，电信企业将面临巨大的融资压力。出于这种考虑，在发放股利和保留盈余之间，理性的企业均会选择后者，在当前筹备3G业务的特殊时期，投资者对企业的低股利政策能够给予理解和认同。尽管我们前面指出股利政策要保持相对稳定性，但并不意味着股利政策始终保持不变，应该看到，目前国内电信业的竞争环境正在发生变化，投资者的预期也将随之而变，企业应根据这种变化，适时调整股利政策。首先，随着国内电信市场的逐步开放，国外电信运营商进入国内市场在不久将变为现实，届时国内电信运营商与国外电信企业的竞争将正式浮出水面，这种竞争必然会波及资本市场，股利支付率的高低将成为决定运营商资本市场竞争优势的关键，以国内运营商目前的股利支付率水平，很难与国外运营商在资本市场角逐，2004年国内外运营商股利支付率见右图。
而且，中国电信业延续了十几年的高速增长，国内电信运营商依靠巨大的增长潜力和较高的增长速度，获得了投资者的青睐。目前，中国电信市场正进入理性发展阶段，增长速度逐年放缓，持续的超高速增长将很难为继，资本市场对国内电信业的关注重点从增长速度转向价值增长和投资回报，提高股利支付率有利于维护企业形象、吸引投资者的关注，进而提升企业价值。
(注：2004年Vodafone净利润为负，此处视其股利支付率为100%)
基于以上考虑，笔者建议在国内3G网络建设基本成熟，3G业务步入正常发展后，电信运营商应在财务状况允许的情况下，适度提高股利支付率，以较高的投资回报获取资本市场的认可，进一步提升企业形象，应对国外电信企业的竞争，加速实现电信强国战略。
