连载《学习学习再学习--生活中的投资经典》
张志雄/著
2006年1月第1版 部分文章摘自《Value》杂志 过往期刊
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第一篇 大师背影
体验金钱
——经历两次大股灾的专业投资人
如果没有So Far，So
Good——The First 94
Years这本书，我还真不知道罗伊·纽伯格（Roy
R·Neuberger）。纽伯格是美国专业投资人，他经历了1929年和1987年的两次大股灾。
我研究金融史有一个很实用的想法，那就是寻求避免金融灾难的大智慧。虽然股灾、房地产泡沫破裂等经济灾难很少发生，但一定会发生。一个人运气好的话，可以逃过金融大灾难。但一般人极有可能遇上一次。不过，人生一般也只会遇到一次大灾难，除非你运气太坏。这也就是说，避免大灾难的智慧一般不可能从直接经验中获得。
金融史为人们提供了很多灾难发生的特征，尤其是亲历事件的人的自传更可以为我们详细描述切身感受，而So
Far，So Good就是这样一本书。
写So Far，So
Good自传时（1997年），纽伯格已是94岁了；而在1929年时，他才25岁，这一年的3月，也就是大恐慌开始前7个月，纽伯格在一家规模很大、声望很高的华尔街经纪公司的购销部学习股票交易。
1929年10月24日，星期四的上午，股市已经开始无限下跌了，一直持续到下午，交易总额达到1300万股。
主要的问题是由于纸带打印的速度太慢，以至于经纪公司收到的信息比实际交易晚了好几个小时。而1987年股灾时，早已使用了先进的报价系统，可是由于交易量成倍放大，也出现类似的堵塞现象。
10月28日，“星期一，几乎是上个星期四的再现。歇斯底里的现象随处可见”，跌幅达12.82%。
10月29日，大萧条的标志性一天到来，“比以往任何一天都糟糕。每一件事都乱了套”，跌幅再达11.7%，确认了市场崩溃。
继“黑色星期二”后，星期三仍是下跌和交易量大幅爬升。
约两个星期后，也就是1929年11月13日，大萧条过后的第一次市场谷底才出现了。
这一波的杀伤力是针对那些在股市设置10%的保证金的人。当时，只要放10万美元的保证金，你就可以买到价值100万美元的股票。但如果你持有的股票下跌10个点，你可能会损失100万美元的10%——所有的保证金：10万美元。那你就破产了。
真正的杀伤力还在后头
2001年春，中国股市已明显出现了头部现象，虽然还有很多争议之声，但我已经觉得讨论熊市是不是来临已经没有意义了。
我比较感兴趣的是逃顶之后怎么办的问题。当行情大幅下挫，经历了一次一次反弹后，终于出现了一个“大谷底”时，你抄不抄底？尤其是如果它的反弹超过了30%甚至50%时，你还认为市场在熊市吗？
我当时在《财经时报》上以“向格雷厄姆学习”为专栏，提到了美国1929年10月底股市暴跌后的走势。尤其强调在这种扑朔迷离的情况下，当年的大投机家巴鲁克也没有像他自己宣称的那般置身事外。
纽伯格的自述也印证了那次大股灾的复杂性。
道—琼斯股市从1929年11月13日达到第一次谷底后，便开始爬升：截止到1930年4月，指数已经恢复了50%。
“看到那些数字，很多金融界及政界的头面人物纷纷宣布：大萧条只是一时失常，繁荣即将到来。但是，他们错了！在大萧条一年以后，1930年10月，股市进行再一次的俯冲，达到了新的谷底。之后股市继续下跌。在这之后两年的时间里，股市的价值只相当于1929年9月最高点时的11%。我曾经以100美元的价格卖空的美国无线电公司股，最终竟然跌到每股两块钱。”
当时高呼大萧条结束的人，当然错了。但，谁面对50%的反弹，会不产生市场肯定转势的念头呢？
与此相对应的，纽伯格认为后人对1929年的恐慌程度描述过于夸张：
“有一些故事，说股票经纪人在大萧条期间从办公室的窗户跳楼自杀，可那都是传闻。根本就没那么回事儿。人们的确损失了钱财，失业率很高，有不少令人绝望的贫困现象。但自杀的比率并不特别高。有统计数据表明：在1929年，自杀的整体数字只有一点点升高。那些耸人听闻的跳楼故事不过是证实人们普遍的害怕。”
不过，随着市场的持续暴跌和低靡，人们才真正回过味来，感到了真正的恐惧和绝望。纽伯格提到了几年后的市场中人对某起自杀事件的反应，而这在一般金融史书上是不会提及的：
“与大萧条有关，最引人注目的死亡事件实际上发生在几年以后，1932年3月，因联姻而成为瑞典国王的伊万·克洛杰在巴黎自杀，给星期六一早的股市造成恐慌。他的公司——克洛杰-托尔公司——在大西洋两岸都极被看好。因为有极好的信誉，所以他可以毫不费力地从国内外的大型机构处借到上百万的美元。于是，有一天，他竟一下子借给意大利政府100万美元。当然，一般来说，一个人如果能借给别人钱，他自己的信誉就越高，他也就越能给自己借钱。但最终，他资不抵债，走投无路，在巴黎的公寓里对自己开了一枪。克洛杰的死讯连同其造成的恐慌传到华尔街时，产生的轰动堪与著名的10月29日相比。好在这件事很快就过去了，我心头的一块石头落了地，我敢肯定，我不是当时惟一有这种感觉的人，相信很多人都松了一口气。”
值得注意的是，这事并不发生在纽约，而是在巴黎。此时的人们的神经真得脆弱之极，稍有风吹草动，市场便面临崩盘之虞。
熊市与恐慌大不同
1987年夏的道—琼斯指数已从5年前的这时候（1982年8月13日）的776.92点攀升至2722点，市场多头气氛普遍。然后，道-琼斯指数在9月份略有下挫，而在10月份的第二周里，道—琼斯指数下跌了9.5%，成为自1940年以来单周最大的跌幅。
1987年10月19日星期一，道—琼斯指数下跌了创纪录的508点，停在1738.74点，跌幅达22.6%，这是自第一次世界大战以来最糟的一次。如从8月25日的2722的新高点算，道—琼斯指数已跌去将近1000点，跌幅36%。成交量更是惊人，达到创纪录的6.04亿股。统计表明，当天股票总市值损失了5000亿美元以上。
如果我们处于1987年10月19日那天交易结束的时候，确实会怀疑是不是又一次大萧条来临了。当时人们也是这么看的。可是，事实上。2年后的夏天（1989年）道—琼斯指数又超过了1987年的高点。
纽伯格是这样对比1929年与1987年的两次股灾的：
“据我所知，由于我是惟一一个同时在华尔街经历了1929年大萧条和1987年股市崩溃的投资人，所以常常有人让我比较这两次事件。我认为，最明显的区别在于其影响的深远程度：1929年导致了长期而沉重的经济萧条，甚至到二战开始时都没有结束。大量的财富损失了，无论穷人还是富人，家庭生活都发生了变化。1929年的大萧条对个人、对大型企业、对整个国家都有很大、很长的影响。1929年底，我们遇到了历史上最坏的熊市。截止到1932年6月，股市的价值损失已达89%。而1987年却截然不同。实际上，股市在90年代有了很大的发展。与1929年的剧烈变动相比，1987年的变动只是表面上的。它在10月份持续了一个星期。1987年初的利率很高，股价的上涨又让人觉得好笑，于是才会出现后来的那一幕。到1987年底，混乱平息下来，市场稍稍有了回升——和1929年年底的情况完全不同。1987年被称为熊市，但更精确地讲，应该是对牛市的更正。到1994年以前，市场价值已升至翻倍了，而上升的趋势仍在延续。”
也就是说,纽伯格认为1987年的暴跌是“恐慌”，而不是熊市。“恐慌一般是感性的，时间短、振幅大。”但是，我们不知道纽伯格是如何看待自2000年春以来的美国熊市的。至少从现在看，这次熊市已超过了20世纪70年代初的那次二战后最大熊市的趋势，因为从1973年1月~1974年10月，道—琼斯指数下跌45%，而这次纳斯达克指数就下跌了70%以上。如果继续蔓延，堪称第三次世纪大股灾了。
