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星石投資楊玲:2020年資産配置需要更具有進攻性,成長股依舊靓麗

來源:聂天  2019-12-16 15:27:33

12月13日,由私募排排網、恒泰證券、銀華基金主辦,恒泰期貨、利位投資聯合主辦,路孚特、凱納資本、融航信息協辦的「第八屆中國對沖基金年會」于北京隆重舉行。

本次對沖基金年會以「蓄勢謀變·聚勢啓新」爲主題,邀請到星石投資、金锝資産、東方港灣投資、少薮派投資、銀葉投資、豐嶺資本、致誠卓遠投資、申毅投資、相聚資本、銀帆投資、磐耀資産、弘酬投資、凱聰投資、凱納資本等知名私募到場,從分享業績常青秘籍,到展望2020年投資機遇;從量化策略市場有效性思考,到大數據及AI技術在量化投資中的應用現狀與發展前景,本次年會爲投資者帶來多元豐富的投資飨宴。

星石投資首席執行官楊玲女士發表了主題爲《2020年資産配置需更具進攻性,成長股依舊靓麗》的演講。

以下是演講內容:

非常感謝主辦方邀請我們來給大家分享一下我們的觀點,也感謝剛才也給我們頒了一個獎,非常感謝。

今天我的演講主題主要是展望一下明年的行情。明年的行情現在分歧很大,可能大部分人還是稍微有點悲觀,我們是相對比較樂觀。看這個題目就能說明我們對于明年更加樂觀。

一、經濟放緩不影響股市繁榮

目前的一個分歧是大家覺得明年經濟可能不會重歸繁榮。我們知道中央經濟工作會議透露出的托底政策相對比較明確,托底不是繁榮,它還是在一個相對比較低增速時代的,我們叫高質量發展。低增速時代意味著什麽?GDP增速原來是兩位數,現在大概是原來的二分之一左右,整個實業的回報率,它的回落大概有多少?比如在座的各位可能也有一些自己做企業的,我們跟實業去溝通會發現非常重要的一個問題,他們現在非常悲觀。爲什麽呢?因爲他們跟過去比,每年投資的回報率不像原來一樣,原來只要投資、只要擴張和放杠杆,就能掙錢。現在不是。現在大概6%左右的中等增速下,投資的綜合資産回報率已經在一個新的位置了。

回頭從投資上來看,不管是股權類的投資、股票類投資或者其他的投資,事實上預期回報率現在是在一個新的增速層面。如果能實現年複合收益達到10%-15%,這就是非常好的産品,關鍵是你能不能達到穩定性,因爲去找一個好的資産不像原來那麽容易了。

那麽,經濟增速放緩和股市繁榮一定是相對的嗎?我這裏想提出一個觀點,經濟放緩不影響股市繁榮。股市是經濟的先行反映,經濟目前在慢慢地走過底部區域,在未來經濟走勢預期越來越明確的情況下,股市的繁榮不可阻擋。我本人對市場是非常樂觀的,我認爲股市的繁榮,明年應該是一個非常重要的起點。

二、股權分置爲轉折,助力成熟融資體系建立

資本市場而言,整個市場結構發生了新的變化,早期階段股市就是一個試驗田,試驗田意味著什麽呢?意味著流通股和法人股完全是分割的,其實主要是低買高賣來獲得一些收益,主要的收入來源不是通過企業獲得的價值。

非常重要的一個轉折就是2004年、2005年,股權分置之後有兩個非常重要的變化,第一個重要的變化是,無論你這個股東是散戶、是企業還是國資委,每股的價值已經一致了。事實上我們知道,過去房地産多年的輝煌在于同樣的一個房産證,不管持證者是誰,其實它的價值是一致的,是平等的。對于股票來說,在股權分置之前是不是平等的呢?不是的,流通股是只是占比很小的財務投資,對企業真正有支配權、能夠分享産業收益的,能夠真正有並購重組及其産業方向發展決策權的,實際上是大股東。

股權分置之後這個問題解決了,但股權分置帶來很大的一個遺留症就是,它有很長的消化期,流通股一下子擴增了10倍,供給增加了10倍,這導致股票資産的掙錢效應相對于過去有驚人回報的房地産來說,並不是很高,實際上這也導致了熊長牛短。

但是事實上整個資本市場是在往前的有效推進,如今從功能上來看,它已經成爲一個相對比較成熟的體系,能夠和間接融資並列站在一起,慢慢未來或許會變成主流的融資通道。在這個過程中,不管是融資方,還是買單的,不管是一級市場PE,還是我們二級市場的投資者,漸漸擁有每股的主動權,擁有對國家來講同等重要的地位。

三、投資差異化逐步顯現,2020年有望成爲A股價值充分挖掘元年

過去A股更多體現出來的是「情緒牛」,暴漲暴跌、牛短熊長。可以發現,A股暴漲暴跌、牛短熊長主要原因在于投資行爲的同質化,更多由投資環境決定的。

從1998年,中國第一批公募基金開始興起,中外合資基金也逐步進入中國, A股投資者結構逐步有了改變。當以公募基金、私募基金爲代表的機構投資者加入投資陣營後,包括一些量化投資策略的出現,使得情緒化這個因素在A股投資中的占比慢慢變小,但是我們依然可以發現,大家的投資目標、投資周期,還是有趨同的趨勢,尤其是投資周期十分趨同,從數據中也可以看出投資的同質化,2017年之前,公募基金份額的增長走勢與上證新增開戶數的走勢高度吻合。

首先,從A股投資者結構來看,雖然目前散戶占比有所降低,但仍占較高比例。

其次,公募/私募的資金有來源于個人投資者的,也有來源于機構的,其投資行爲受投資者申贖影響,因爲考核周期是擺在那裏的,投資目標受制于考核,所以追求的投資周期仍然偏短,在1年左右或者12-18個月。即使做價值投資的基金經理仍然要考慮到短期的趨勢性的投資。

所以如果整個市場的投資者結構不發生較大變化,那麽投資仍然可能趨同。

在金融開放的大背景下,資本市場改革開放不斷深化,爲各類投資者入市創造了條件,A股市場作爲一個成熟的融資體系已經基本建立。

一:股權分置改革完成。原來A股的流通股和法人股同股不同權,在這種情況下它的融資體系是不完整的。

二:近幾年外資加速入市,已經成爲了A股的主要機構資金之一,未來外資持股占比預計可達20%。

三:産業資本。以前産業資本是不參與股票二級市場的投資,而現在這方面的制度進一步的完善和優化已經開始了。

四:追求長線投資的資金比如養老金、社保基金等。我國現有 5.82 萬億基本養老金,2.24 萬億全國社保基金和 1.48 萬億企業年金運用余額,如果按照其 30%、40%、30%的最高股票投資比例限制以及現有存量結余規模估算,可入市規模最多可達到 3 萬億元。社保基金在權益委托投資方面已經積累了較好的經驗,已經放棄短期考核,只關注5年期業績考核,過去10年做到了年化複合8%左右的收益。

我們判斷,未來3-5年會看到投資者結構的多元化,産業資本、外資、長線資金,還有一些其它機構投資者,將會在這個市場上發揮更大的作用,它是一個量變到質變的過程。不同投資目標、不同投資周期以及不同投資策略的機構投資者,會使整個市場投資行爲更加差異化,價值挖掘將會更充分。

四、2020市場展望:市場上行空間可觀

在這個背景下,我們想說明年還有一些市場本身的一些新增因素。

首先很重要的就是我們大家最關心的資金鏈,事實上從2019年全球寬松的周期已經開始了,全世界大概有30多個國家進行了40多次降息。中國受豬通脹阻礙今年沒有跟進,但目前生豬養殖的補欄正在加速進行,預計2020年一季度CPI見頂回升,通脹約束解除,國內將加快跟進寬松。此外,明年經濟貨幣政策大概率會有進一步的加大寬松力度,而且從財政力度來看仍然有空間,包括專項債再擴容、赤字率提升、進一步減稅等。

此外,從庫存周期來看,本輪庫存周期已經接近底部。産成品庫存10月份同比0.4%,進一步靠近經驗底部,從時間上也已經持續了40個月,超過過去平均每輪39個月的時間。我們認爲2020年開始,補庫存周期開啓是大概率事件,預計PPI在年底見底,企業利潤也有望見底回升。在企業盈利有望改善的前景下,明年A股整個上市公司ROE有望進一步提升。

還有,估值將會進一步向上。橫向比較來說目前A股性價比依然很高。Wind全A(除金融、石油化工)的滾動市盈率大概是26倍,而十年期國債的倒數(作爲國債的估值)是32倍。我們認爲在明年盈利回升的帶動下,如果Wind全A(除金融、石油化工)估值上穿十年期國債的估值,也有望帶來20%左右的改善空間;

從盈利來看可能有一定的上行空間,從估值來看可能也有20%的上行空間,因此明年扣除一些大塊頭的股票,市場上行空間可觀。

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