|xGv00|85502721aed2aed06abfc616003739a8 业绩低于我们预期，但不影响我们全年业绩预测。10 年第1 季度公司实现营业收入1.00 亿元，同比增长-33.0%。实现属于母公司股东净利润1009 万元，同比增长-56.9%，EPS 为0.06 元，低于我们预期60%。低于预期的原因在于：我们原来预测1 季度贡献收入的电视剧集数达到100 集（占全年500 集计划的20%），且网络版权已确认收入，但实际1 季度贡献收入的电视剧集数约50 集，且网络版权收入未在1 季度确认。上述1 季度未实现业务收入将在后3 个季度确认，不会影响我们对全年的业绩预测。
收入有望逐季大幅增长。1 季度公司收入同比负增长原因在于：（1）电影上映数量下降，从09 年1 季度2 部（《非诚勿扰》部分票房约9000 万和《游龙戏凤》1.1 亿票房）变为10 年1 季度1 部（《全城热恋》票房1.3亿），并且公司仅占《全城热恋》投资额30%，导致电影收入同比下降53%至2973 万元；（2）电视剧发行部数下降，从09 年1 季度的9 部下降为10 年1 季度的6 部，导致电视剧收入同比下降31%至4488 万。实际上，1季度电视剧收入主要来自新增2 部电视剧贡献（相当于每集收入90-100 万）。2 季度有2 部中小制作电影上映且电视剧发行部数增加，3 季度有《唐山大地震》上映（预计票房5 亿），4 季度有《狄仁杰》、《新少林寺》和《非诚勿扰2》上映（合计票房预计在9-10 亿），我们预计收入呈逐季大幅增长趋势。
净利润同比负增长幅度高于收入负增长幅度在于费用率大幅提升。尽管1 季度公司毛利率由于电视剧售价提升，同比提升7.6 个百分点至54.8%，但由于销售费用率同比提升13.4 个百分点，管理费用同比提升7.6 个百分点，导致净利润同比下滑程度更大些。费用率上升一方面是由于合并电影院LED 广告业务，另一方面是由于人员费用和影片发行费用相对固定，但1 季度收入在全年收入占比最低，导致费用率大幅提升。我们预计，随着收入逐季提升，管理费用率和销售费用率呈下降趋势，预计10 年全年费用率水平与09 年基本相当。
公司可能介入网游领域，重申“买入”评级。我们预测2010/2011/2010 年EPS 分别为1.10 元/1.52 元/2.26元，分别同比增长121%和39%，对应2010 年PE 55 倍，与传媒行业10 年56 倍PE 水平相当。1 季报中公司提及“2010 年在正常开展影视、艺人经纪、影院建设业务的同时，积极开拓以娱乐内容为核心的新业务”，我们判断，网游是公司最有可能涉足的领域（详见我们3 月18 日发出的《华谊兄弟深度研究》）。可以说，网游与影视的融合是未来的趋势（《生化危机》游戏改编成电影，票房大获成功，而近期《阿凡达》的游戏版本也将推出）。公司后续股价催化剂包括：（1）版权价格的进一步提升；（2）五一档《线人》上映以及7 月《唐山大地震》宣传启动；（3）电影院持续投入运营，并逐步占据电影放映市场较高市场份额（院线和电影院分享票房收入约57%）；（4）正式介入网游领域。根据我们对影视行业未来市场规模和公司未来市场地位的预测，维持70 元目标价，重申“买入”评级。
