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烟台冰轮(000811)是中国最大的自制螺杆制冷压缩机、活塞式压缩机及工业制冷成套设备的生产企业。利润主要来源是投资收益，2009年1-9月公司实现营业利润5414万元，其中投资收益4605万元，占营业利润的85.06%。净利润中有 73.74%的比例来自于低碳经济类的参股公司，投资收益具有可持续性和较快增长速度。
多个领域实力突出
公司在余热利用、地源热泵地铁空调核电制冷等领域的竞争力远超出市场预期。其中，参股公司烟台荏原空调和双良股份的溴冷机在工业领域和余热利用方面处于双寡头地位，两家合计占有约70-80%的市场份额。烟台荏原拥有世界溴冷机行业600余项的专利技术，占总专利数2/3。地源热泵方面，公司和参股公司顿汉布什联合投标，凭借领先的技术和可靠的质量，成为了“鸟巢”地源热泵系统的唯一中标商，设备运行以来无出现任何故障。荏原空调的地源热泵在沈阳市场占有率第一，2010年有望实现6000万元收入，2011年该项收入有望过亿元。顿汉布什公司凭借全封闭式螺杆机组的世界领先技术占据了地铁站内中央空调系统近70%的份额，受益于地铁的快速建设，未来公司收入保持30%以上的增长。顿汉布什的制冷设备也应用于核电的制冷设备领域，已得到多个核电站的订单，前景广阔。参股公司现代冰轮重工的余热锅炉于2008年9月厂房建成达产，2009年开始产能释放，预计2009年实现净利润3000万元左右，同比增长225%。目前订单饱满，我们预计2010年有望实现40%左右的增长。
业绩将持续高增长
公司近日发布业绩预告，预计2009年度公司实现归属母公司净利润约6900-9400万元，对应的基本每股收益约为0.39-0.54元，较2008年同比大幅增长约90%-160%。我们认为，2009年公司业绩实现高增长的原因是：1)原材料价格同比下降，公司毛利率提高，2009年三季报显示综合毛利率为25%，同比提高了6个百分点；2)参股公司贡献的投资收益增加：经过对各参股公司的经营预测，我们预计公司2009年投资收益总额约6400万元左右，同比增长约40%；3)子公司实现一定程度的减亏；4)母公司自身的营业利润同比增长120%左右。
从2008年之后，公司尤其参股公司的基本面、经济宏观面都发生了有利变化。从基本面来看，参股公司现代冰轮重工于2008年9月产能投产，开始产能释放；参股公司顿汉布什于2008年改革了销售体系，国内市场快速增长，并且于2009年搬入新厂区，产能充足；参股公司荏原空调，加大了工业余热利用领域的开拓，并积极推出新产品；子公司冰轮铸造2009 年大幅亏损，2010年开始有望扭亏为盈；预计烟台三信冰轮阀门公司在2011之后有望减亏，并有开始供应核电阀门的可能；母公司通过开拓产品的应用领域，增强了收入的抗周期性。从宏观政策面来看，国家的地铁和核电建设速度加快，增加了公司产品需求；国家在“十二五”期间将愈加重视工业节能减排、建筑节能、地热利用等节能技术，也为公司提供了广阔空间。
盈利预测与评级
根据公司的预告区间和我们的盈利预测假设条件，我们预计公司2009年归属母公司净利润约为8200万元，对应的每股收益约0.47元，同比增长126%左右。同时将此前预测的2010-2011年每股收益分别由0.60元和0.76元上调至0.72元、1.06元。上调的主要原因是由于公司的3家参股公司（烟台荏原空调设备有限公司、烟台顿汉布什工业有限公司、烟台现代冰轮重工有限公司）在2010年和2011年的利润增速超过我们原来预期。
公司是具有业绩支撑且估值不高的低碳经济类投资标的。我们认为当市场对国家宏观调控政策风险存在担忧时，此类符合国家“调结构”发展方向的投资标的有望受到市场追捧。并且公司业绩受后续宏观调控政策的负面影响较小，未来节能减排政策、地铁以及核电建设进程加快有助于公司业绩的高增长，重申“买入”的投资评级。
